美國進入零利率時代:

剖析聯準會的緊急救援措施

2020年第一季

John Bellows

博士

美國聯準會於3月15日宣佈調降利率四碼至接近零的這一個政策可能會持續一段時間,甚至可能在新型冠狀病毒(COVID-19)此一擔憂緩解後還會延續實施。

聯準會破例在美國3月15日召開緊急會議,並公佈新一輪措施以應對當前的經濟危機。新措施包括把利率降至零水平及擴大購債計劃的規模。下文概述我們對聯準會每項措施的看法,並評論其尚未推出哪些措施和未來政策方向。

在討論細節前,我們希望表明,聯準會整體上已採取非常特殊的措施。儘管聯準會的行動確實無法改變新型冠狀病毒(COVID-19)疫情的發展,但我們也不應忽視其應對措施的重要性。聯準會採取大型救市的措施,明確反映其將使用手上一切工具(必要時更會積極使用),以應對新型冠狀病毒對經濟的不利影響。這種積極寬鬆的立場將有助保持市場穩定,最終可望對經濟復甦帶來長期正面的影響。當然,聯準會是在當前逆境下被迫採取這些行動,因此投資人亦須留意疫情擴散所造成的嚴重後果。

降息措施

聯準會把基準利率降至零水平(調降後為0%至0.25%的目標區間)。長久以來,聯準會一直表示應主動及積極使用貨幣政策。然而,當局緊急降息共150個基本點,使利率重返接近零水平的下限,舉動較市場預期快速,甚至聯準會的官員也始料不及。

聯準會表示將繼續觀望,直至「確認經濟已順利度過近期事件」為止。在會後記者會上,聯準會主席鮑威爾在談及當局對升息保持「耐心」時,進一步強調會以緩慢的步伐進行利率正常化。油價由年初至今急遽下跌,很可能令實質通膨受壓,使得未來的升息進一步推遲。值得投資人注意的是,聯準會的零利率政策或許會持續一段時間,即使新型冠狀病毒疫情之後有所緩和,低利率環境也可能長期維持不變。

購債計劃

另一方面,聯準會宣佈在「未來數月」購買7,000億美元債券,當中包括國庫券(5,000億美元)及機構不動產抵押貸款證券(2,000億美元)。這次購債計劃的主要目的是解決國庫券市場流動性不足的問題。聯準會聲明及鮑威爾其後在記者會的發言均清晰反映這個目的。

把購債計劃與國庫券市場流動性不足相提並論帶來兩個啟發。首先,若流動性不足的問題持續,聯準會肯定可以在這方面採取更多行動。方法之一是盡可能提前購買債券。像是聯準會在上週五購買400億美元的國庫券後,於今天再多購入400億美元。由此可見,聯準會在短短兩天便已買入800億美元國庫券,這個數目相當於上一次量化寬鬆期間的每月購債規模。沒有事情可阻止聯準會以這個迅速的步伐購債。聯準會亦可批准擴大購債規模,而且可隨時採取這個行動。我們預期聯準會將繼續積極購債,直至國庫券市場流動性回復穩定為止。

把購債計劃與國庫券市場流動性不足相提並論帶來的另一個啟示是:若新型冠狀病毒疫情的憂慮減退,聯準會當局可能會結束購債計劃。因此,雖然利率政策在經濟回復正常後很可能長期維持寬鬆,但購債計劃可能只維時短暫。當然,聯準會在縮減購債規模時應會略為謹慎,或許會採取減慢購債步伐的方法。雖然如此,市場面對聯準會結束購債的日子,可能遠早於升息來臨的那一天。

聯準會並無推出的措施

聯準會昨天並無採取任何直接紓緩信貸市場壓力的措施。相反,其行動旨在透過支持經濟成長、提供流動性和穩定國庫券市場,進而間接支持信貸市場。儘管這些行動應會帶來幫助,但成效不及直接干預信貸市場。

聯準會未有如此行動的原因之一,是直接干預信貸市場牽涉到其他政府部門。舉例說,若聯準會向企業或結構性信貸提供資金,則美國財政部須首先承擔任何融資的虧損,以補償聯準會的損失(這與2009年至2010年期間的資產擔保證券貸款措施相似)。聯準會亦可在緊急情況下,根據《聯邦儲備法》第13(3)條直接購買承受壓力的資產。聯準會將須確定企業被迫以極低價格出售資產才可動用《聯邦儲備法》第13(3)條,同時亦須獲得財政部及國會領袖批准。

目前仍有待觀察聯準會最終是否直接干預信貸市場。鑑於目前環境嚴峻,我們認為聯準會可迅速克服任何阻止其如此行事的障礙。具體而言,財政部和國會很可能會同意聯準會作出更進取的對策,而且市場部份正日益受壓。此外,聯準會至今作出大規模救市行動,反映其致力採取所需一切必要措施。因此,聯準會的下一步將是考慮是否應該對信貸市場進行某程度的干預。聯準會最終是否採取行動並非取決於其意願或能力,而是基於實際需要。

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