Investment Insights

Staying Patient:
Oil Prices and Pipeline Companies

By Nick Langley, Co-Founder, Senior Portfolio Manager, RARE Infrastructure
18 March, 2020

On the 9th of March, oil prices fell 30% and a week on, it remains depressed, hovering just below the US30 mark. Nick Langley, Co-Founder and Senior Manager at RARE Infrastructure explains what drove oil prices lower and how weaker oil prices could impact Pipeline Companies. Nick also shares why their stock prices are reacting to a lower oil price, even if they do not have explicit commodity price exposure in their revenue profile.

COVID19, OPEC, Russia, Shale

A lot of the downward pressure on oil emanated from COVID 19 concerns and how the spread of that globally could affect growth around the world. With slower growth, demand for oil has slowed. Saudi Arabia, the core of OPEC, called for a meeting to talk about constraining supply in support of prices. However, Russia declined to participate. Saudi Arabia responded by increasing its own output targeting market share and resulting in lower prices and the squeezing of higher cost producers. The US shale industry has been eating into market share over time and lower oil prices will damage the industry and reduce its production in the medium term.

Shakeout and the Game of Chicken 

Look for a prolonged period with oil under $40 a barrel that will attempt to shake out some of the higher cost shale players and increase the market share for the likes of Russia and the Saudis. Continued supply increases and resulting lower oil prices could also be designed to pressure Russia back to the table to agree on some new supply constraints. It looks like a question about who blinks first.

Impact on Pipelines and Infrastructure

When one looks at the US market, the midstream or the pipeline sector is really made up of two groups of companies. Corporatized entities (C-corps) and Master Limited Partnerships (MLPs). MLPs are particular to the US and many carry direct commodity exposure. RARE invests in C-Corps only and does not invest in MLPs. Within the C-Corp opportunities, RARE screens out companies with direct commodity exposure, however there is a little bit of indirect oil price exposure that flows through into the companies over time. While both C-Corps and MLPs have been sold off more than the boarder equity market, the MLPs are down a lot further.  A lot of investors particularly in the MLP space are leveraged funds and so, a sell down like this unwinds the existing leverage and that adds to the selling.

C-corps vs. MLPs

C-corps run large pipeline complexes, a combination of liquids, oil, and what they call NGLs (non-gaseous liquids) and, separately, gas pipelines. They generally cross state borders, and so they are either regulated and or contracted under long term agreements often on a take-or-pay basis. These companies will have agreements in place with many underlying shippers and so the creditworthiness of these shippers must be considered in any analysis of revenue.

For the MLPs, a number take more direct commodity exposure, running gathering and processing plants where they process gas that comes out of the ground.  It is separated into dry natural gas (and sent down the pipelines) leaving NGLs that are sold separately, and priced relative to the price of oil. Hence, as Oil prices goes down, the value of non-gaseous liquids goes down, and that's a core part of revenue for a lot of MLPs, which is why they fall a whole lot further than the C-corps.

So in comparison, you can be relatively comfortable at the C-corps because you've got essential infrastructure, you've got 15 to 20 year contracts or regulation that underpin your revenues, and you've generally got high credit worthy counterparties against those revenue streams.

Indirect Impact of Oil Prices on C-corps

C-corps and MLPs all sit in the energy category of the market. However, for C-corps, the indirect impacts of a lower oil price are two-fold; firstly, a concern around counterparty risk should some of the shippers (who are sometimes oil producers) experience financial difficulty and look to renegotiate contracts. RARE believes this risk to their C-corp holdings is not material. Secondly, future capex may be curtailed should North American producers reduce drilling activity and output in a prolonged lower oil price environment.

But for several MLPs, 20% to 50% of their business could be with lower credit quality counterparties. So, you're are at risk of having a significant portion of earnings get tied up in either bankruptcy protection or restructuring. In addition to the credit stress, a low oil price and a market that's out of balance may see some risk of stranded assets in the gathering networks should producers put new projects on hold.

Earnings and Multiples

When investors think about the valuation implications from direct and indirect exposure to oil prices, they can generally quantify the risk on the earnings, but it is more difficult to quantify the risk on the multiple other investors are willing to pay for those earnings. The price to earnings multiple is sensitive to earnings growth over time and as earnings growth reduces (and uncertainty increases), these companies and investors are seeing a hit from both sides, the earnings and the multiple.

What's interesting in all of this is the C-corps become very good value as they sell off, because they don't have the same earnings risk. In addition, if they are not investing capital in growth projects, there is more cash in the businesses to return to shareholders. Therefore, it is possible we see buybacks start to increase, particularly for the gas businesses in the US. 

Indiscriminate selling, patience and opportunity

Broad picture, we do not see direct oil price or commodity price exposure to the revenues of the C-corps. However, we do see implications from investor sentiment, possible reduction of long-term growth projects and potential credit stress.

The market is going to put this sector in the penalty box for a period and therefore we’ll be very careful about where and when we increase exposure. We need to see some of this credit stress come through, and then we'll be able to add a bit of exposure to the portfolio where we feel the sell-off has been unwarranted.

Legg Mason perspectives landing page teaser image
More Industry Insights.
Market Outlook.
Timely Perspectives.

  • Informazioni importanti

    Ogni investimento comporta dei rischi, compresa la possibile perdita del capitale.

    Il valore degli investimenti e i relativi utili sono soggetti a oscillazioni ed è possibile che l’investitore non ottenga la restituzione delle somme inizialmente investite; essi possono inoltre risentire delle variazioni dei tassi d'interesse, dei tassi di cambio, delle condizioni generali di mercato, degli sviluppi di ordine politico, sociale ed economico e di altre variabili. Gli investimenti comportano dei rischi ivi inclusi, a titolo non esaustivo, eventuali ritardi nei pagamenti e la perdita di utili o di capitale. Legg Mason e le sue consociate non garantiscono alcun tasso di rendimento, né il recupero del capitale investito.

    I titoli azionari sono soggetti a oscillazioni di prezzo e al rischio di perdita del capitale investito. I titoli a reddito fisso sono soggetti al rischio di tasso, al rischio di credito, al rischio d’inflazione e al rischio di reinvestimento, nonché al rischio di perdita del capitale. Il valore dei titoli a reddito fisso varia in modo inversamente proporzionale al variare dei tassi d'interesse.

    Gli investimenti internazionali sono soggetti a rischi particolari, tra i quali oscillazioni valutarie e incertezze di ordine sociale, economico e politico, che possono comportare un aumento della volatilità. Tali rischi si amplificano nel caso dei mercati emergenti.

    L’investimento in materie prime e in valute presenta maggiori rischi, legati, ad esempio, alle condizioni di mercato, politiche, normative e ambientali, e può non essere adatto a tutti gli investitori.

    Le performance storiche non sono garanzia di risultati futuri.

    Si precisa che gli investitori non possono investire direttamente negli indici.

    Le performance degli indici non gestiti non tengono conto di commissioni, spese o oneri di vendita.

    Informazioni importanti:

    Le opinioni e i pareri espressi nel presente documento non devono essere interpretati come previsioni di eventi o risultati futuri, garanzie di risultati futuri, raccomandazioni o servizi di consulenza. Le affermazioni qui contenute non devono altresì essere interpretate come raccomandazioni di acquisto o di vendita di titoli. Le affermazioni prospettiche sono soggette a incertezze che potrebbero comportare sostanziali divergenze tra gli sviluppi e i risultati effettivi e le aspettative espresse. Le presenti informazioni sono state elaborate a partire da fonti ritenute attendibili, ma non se ne garantisce l’accuratezza e la completezza. Le informazioni e le opinioni espresse da Legg Mason o dalle sue consociate sono aggiornate alla data indicata, possono variare senza preavviso e non tengono conto degli obiettivi d’investimento, della situazione finanziaria o delle esigenze specifiche dei singoli investitori.

    Le informazioni contenute nel presente documento sono riservate e soggette a diritti di proprietà e non possono essere utilizzate da soggetti che non ne siano i destinatari. Legg Mason, le sue consociate e i rispettivi funzionari o dipendenti declinano ogni responsabilità per eventuali perdite derivanti dall’utilizzo del presente documento e del suo contenuto. Sono vietate la riproduzione, distribuzione e pubblicazione del presente materiale, senza il previo consenso scritto di Legg Mason. La distribuzione del presente materiale può essere soggetta a limitazioni in alcune giurisdizioni. Chiunque entri in possesso del presente materiale è tenuto a informarsi in merito all’esistenza di tali limitazioni e, se del caso, a rispettarle.

    È possibile che il presente materiale sia stato elaborato da un consulente o da una società collegati a una delle società sottoindicate in quanto entrambi sotto il comune controllo o la proprietà di Legg Mason, Inc. Se non diversamente specificato, il simbolo “$” (dollaro) indica i dollari statunitensi.

    Il presente materiale è finalizzato esclusivamente alla distribuzione nei paesi e ai destinatari elencati.

    Investitori nel Regno Unito, clienti professionali e controparti idonee nei paesi dell’UE e del SEE (escl. Regno Unito) e investitori qualificati in Svizzera:

    In Europa (eccetto Regno Unito e Svizzera) il presente documento è emesso da Legg Mason Investments (Ireland) Limited, con sede legale sita all'indirizzo Floor 6, Building Three, Number One Ballsbridge, 126 Pembroke Road, Dublino 4, DO4 EP27. Registrata in Irlanda e iscritta al registro delle imprese con il n. 271887. Autorizzata e regolamentata dalla Central Bank of Ireland.

    Nel Regno Unito, pubblicato e approvato da Legg Mason Investments (Europe) Limited, con sede legale in 201 Bishopsgate, Londra, EC2M 3AB. Iscritta al registro delle imprese di Inghilterra e Galles con il numero 1732037. Autorizzata e regolamentata dalla Financial Conduct Authority.

    In Svizzera, pubblicato e approvato da Legg Mason Investments (Switzerland) GmbH, autorizzato dall'Autorità federale di vigilanza sui mercati finanziari FINMA. Investitori in Svizzera: il rappresentante in Svizzera è FIRST INDEPENDENT FUND SERVICES LTD., Klausstrasse 33, 8008 Zurigo, Svizzera e l'agente pagatore in Svizzera è NPB Neue Privat Bank AG, Limmatquai 1, 8024 Zurigo, Svizzera. Copie dello Statuto, del Prospetto, delle Informazioni chiave per gli investitori e delle relazioni annuali e semestrali della Società possono essere ottenute gratuitamente presso il rappresentante in Svizzera.

    Investitori a Hong Kong e Singapore:

    il presente materiale è fornito da Legg Mason Asset Management Hong Kong Limited a Hong Kong e Legg Mason Asset Management Singapore Pte. Limited (numero di registrazione (UEN): 200007942R) a Singapore.

    Il presente materiale non è stato sottoposto all’esame delle autorità di vigilanza di Hong Kong o Singapore.

    Investitori nella Repubblica Popolare Cinese (“RPC”):

    il presente materiale è fornito da Legg Mason Asset Management Hong Kong Limited a destinatari specifici nella RPC. Il contenuto del presente documento è destinato esclusivamente alla stampa o agli investitori nella RPC che investono nei prodotti del programma QDII (Qualified Domestic Institutional Investors, investitori istituzionali nazionali qualificati) offerti da una banca commerciale della RPC in conformità con la regolamentazione della China Banking Regulatory Commission. Prima della sottoscrizione, gli investitori sono tenuti a leggere il documento di offerta. Per maggiori delucidazioni, si consiglia di rivolgersi a una banca commerciale e/o ad altri consulenti specializzati nella RPC. Si ricorda che Legg Mason e le sue consociate si occupano esclusivamente della gestione dei fondi offshore in cui investono i prodotti QDII. Legg Mason e le sue consociate non sono autorizzate da alcuna autorità di vigilanza allo svolgimento di attività commerciali o d’investimento in Cina.

    Il presente materiale non è stato sottoposto all’esame delle autorità di vigilanza della RPC.

    Distributori e investitori esistenti in Corea e distributori a Taiwan:

    il presente materiale è fornito da Legg Mason Asset Management Hong Kong Limited a destinatari idonei in Corea e da Legg Mason Investments (Taiwan) Limited (Numero di registrazione: (98) Jin Guan Tou Gu Xin Zi Di 001; indirizzo: Suite E, 55F, Taipei 101 Tower, 7, Xin Yi Road, Section 5, Taipei 110, Taiwan, R.O.C.; Tel.: (886) 2-8722 1666) a Taiwan. Legg Mason Investments (Taiwan) Limited conduce e gestisce la propria attività in modo indipendente.

    Il presente materiale non è stato sottoposto all’esame delle autorità di vigilanza di Corea o Taiwan.

    Investitori nelle Americhe:

    il presente documento è fornito da Legg Mason Investor Services LLC, un intermediario registrato negli Stati Uniti, che comprende Legg Mason Americas International. Legg Mason Investor Services, LLC (membro FINRA/SIPC) e tutte le società citate sono controllate da Legg Mason, Inc.

    Investitori in Australia:

    Il presente materiale è pubblicato da Legg Mason Asset Management Australia Limited (ABN 76 004 835 839, AFSL 204827) (“Legg Mason”). I contenuti sono soggetti a diritti di proprietà e riservati e sono destinati esclusivamente all’uso da parte di Legg Mason e dei clienti acquisiti o potenziali che ricevono il documento. Ne sono vietate la riproduzione e la distribuzione a terzi, ad eccezione dei consulenti professionali del cliente.

    © 2018 Legg Mason Investor Services, LLC, member FINRA, SIPC. Legg Mason Investor Services, LLC è una controllata di Legg Mason, Inc.