Market Outlook

Aggiornamento degli indicatori di recupero

I segnali positivi cominciano ad apparire

Di Jeff Schulze e Josh Jamner
3 giugno 2020

Il Quadro Operativo di Recupero di ClearBridge è migliorato, generando un prudente segnale giallo a maggio grazie agli aggiornamenti sugli spread creditizi e sulle richieste dei sussidi di disoccupazione iniziali.

Punti chiave

  • L’economia appare vicina al punto di minimo, con il Quadro Operativo sui Rischi di Recessione di ClearBridge che rimane rosso ed altri due indicatori peggiorano nel corso del mese, a conferma della più grave contrazione della storia moderna degli Stati Uniti.
  • Mentre gli investitori si concentrano sulla ripresa e il sistema economico comincia a riaprirsi, spostiamo la nostra attenzione sul Quadro Operativo di Recupero di ClearBridge, che a maggio è migliorato fino a raggiungere un cauto segnale complessivo giallo con l’aggiornamento degli spread creditizi e delle richieste dei sussidi di disoccupazione iniziali.
  • Sebbene l’economia possa continuare a procedere di pari passo con l’ottimismo del mercato, un’inversione di tendenza non sarebbe senza precedenti. La traiettoria della ripresa dopo la crisi finanziaria globale può offrire una guida riguardo la natura incerta delle passate fasi di ripresa.

I mercati sono incoraggiati dai primi segnali di recupero che si stanno manifestando

Nel mese di maggio, molti Stati hanno cominciato ad allentare le linee guida per la permanenza nelle case, grazie alla minore diffusione del COVID-19. I segnali positivi stanno iniziando a manifestarsi nell’economia e le azioni hanno registrato un rialzo del 5%, per la maggior parte avvenuto durante gli ultimi giorni del mese. Sebbene il percorso da seguire sia pieno di rischi e di potenziali sorprese negative, i dati più recenti dipingono un quadro ottimistico.

L’economia statunitense ha da poco iniziato a seguire il passo con l’ottimismo presente nei mercati azionari, eppure l’attenzione degli investitori è già fermamente concentrata sul ritmo della ripresa. Anche se la dichiarazione ufficiale di una recessione deve ancora arrivare, continuiamo a credere che l’economia abbia raggiunto il picco nel primo trimestre. Il peggioramento di due altri indicatori del Quadro Operativo sui Rischi di Recessione di ClearBridge, ed esattamente i trasporti stradali che sono passati dal verde al rosso e i permessi edilizi che sono passati dal verde al giallo, confermano ulteriormente questa valutazione.

Figura 1: Quadro Operativo sui Rischi di Recessione di ClearBridge

Fonte: ClearBridge Investments, al 31/05/20.

Il segnale complessivo del quadro operativo è ora un rosso più profondo rispetto a quello registrato durante la crisi finanziaria globale (GFC). Poiché l’attenzione degli investitori si sta spostando verso la ripresa, questo articolo servirà, per il momento, come ultimo aggiornamento mensile del Quadro Operativo sui Rischi di Recessione. Una volta che si sarà delineata una ripresa durevole e che l’economia sarà tornata in condizioni di maggiore stabilità, torneremo a proporre il Quadro Operativo sui Rischi di Recessione per aiutare gli investitori a valutare la probabilità di future crisi.

Il percorso della ripresa torna al centro dell’attenzione

Nel frattempo, volgiamo la nostra attenzione al Quadro Operativo di Recupero di ClearBridge, che ha mostrato un miglioramento a maggio, grazie a tre cambiamenti di segnale. Prima di esaminarli in dettaglio, volevamo informare i lettori di una recente innovazione del Quadro Operativo di Recupero. Valutiamo costantemente nuovi indicatori e modi di interpretare i dati e abbiamo sostituito le Licenze di edilizia residenziale (Housing Start) con i Permessi di costruzione (Building Permits). La nostra ricerca suggerisce che le Licenze di edilizia residenziale storicamente abbiano individuato meglio i minimi nell’attività economica con una minore variabilità. Sebbene entrambi i segnali siano stati rossi negli ultimi mesi, riteniamo che le Licenze di edilizia residenziale saranno più utili per evidenziare la formazione di un minimo durevole in futuro.

Il primo cambiamento di segnale è quello relativo agli spread creditizi, che sono migliorati passando dal rosso al giallo. Negli ultimi mesi la Federal Reserve ha adottato misure straordinarie per sostenere i mercati del credito e il suo intervento ha permesso di mantenere la circolazione del credito. Ad esempio, negli ultimi tre mesi sono stati emessi quasi 850 miliardi di dollari di obbligazioni societarie investment grade e high yield, ben al di sopra dei livelli tipici. Anche i mercati secondari si sono stabilizzati, con gli spread high yield e investment grade che sono diminuiti dai livelli massimi (distressed). Sebbene gli spread rimangano notevolmente più ampi rispetto ai livelli precedenti al virus, quasi la metà della variazione è stata recuperata, e questo è sufficiente per giustificare un cambiamento di segnale (Figura 2).

Figura 2: Gli spread high yield sono diminuiti dopo i recenti massimi

Fonte: FRED, Federal Reserve Bank of St. Louis, al 29 maggio 2020. Le performance passate non rappresentano una garanzia dei risultati futuri. Gli indici non sono gestiti e non sono disponibili per investimenti diretti. I rendimenti degli indici non includono le commissioni e gli oneri di vendita. Queste informazioni vengono fornite a scopo puramente illustrativo e non riflettono le performance di un investimento reale.

Il secondo cambiamento di segnale, con un passaggio dal rosso al giallo, è quello delle richieste dei sussidi di disoccupazione iniziali. Tali richieste rimangono su livelli storicamente elevati, con 2,1 milioni di richieste presentate negli ultimi dati pubblicati, oltre tre volte il record precedente di 695.000 nel 1982, ma c’è un notevole miglioramento rispetto alle 6,9 milioni di richieste presentate a fine marzo. Le richieste infatti sono diminuite sostanzialmente durante ogni settimana negli ultimi due mesi. È importante sottolineare che le continue richieste di sussidi, una misura per chi rimane senza lavoro, la scorsa settimana sono diminuite per la prima volta dopo lo scoppio della pandemia, con circa 4 milioni di lavoratori che sembrano riguadagnare il loro posto di lavoro grazie alla riapertura di parti dell’economia.

Questo progresso ha dato impulso al segnale complessivo del Quadro Operativo di Recupero di ClearBridge, che è passato dal rosso al giallo (Figura 3). Il giallo non suggerisce che la situazione sia positiva, ma piuttosto che si cominciano a creare le condizioni per un punto di minimo economico e di mercato resistente. La fiducia è la parte più debole del quadro operativo, con una maggiore forza proveniente dai mercati finanziari e dai segnali economici positivi.

Figura 3: Quadro Operativo di Recupero di ClearBridge

Fonte: ClearBridge Investments, al 31/05/20.

Un’analisi storica: la falsa partenza del 2008

Al momento, il segnale complessivo si trova in un territorio giallo abbastanza stabile. Sebbene l’economia possa continuare a procedere di pari passo con l’ottimismo del mercato, un’inversione di tendenza non sarebbe senza precedenti. Ad esempio, il segnale complessivo del Quadro Operativo di Recupero è diventato giallo all’inizio del 2008, quando l’economia era ancora agli inizi della recessione. Dopo il crollo di Bear Stearns, si è verificato un rialzo di 51 giorni in controtendenza, con uno scenario caratterizzato da molteplici aggiornamenti degli indicatori. La Federal Reserve aveva abbassato i tassi di interesse, rafforzando il segnale della Politica monetaria della Fed, mentre gli indicatori della fiducia dei consumatori e della Federal Reserve di Philadelphia erano diventati entrambi verdi. Gli Spread creditizi, le Condizioni finanziarie e il Sentiment degli investitori erano diventati gialli per un breve periodo, ma poi sono tornati subito in rosso.

Con l’arrivo dell’estate del 2008, le condizioni economiche e dei mercati finanziari hanno subito un peggioramento, quindi il segnale complessivo del Quadro Operativo di Recupero è tornato in rosso nel mese di agosto, ben prima che si verificasse la peggiore carneficina della GFC. Sarebbe rimasto lì per tre mesi prima di diventare giallo una seconda volta alla fine di novembre e finalmente verde due mesi dopo (Figura 4). I mercati azionari hanno toccato il fondo solo all’inizio di marzo e la recessione si è conclusa solo a giugno.

Figura 4: Analisi delle fasi di ripresa nel periodo 2007-2010

Fonte: ClearBridge Investments. I rendimenti passati non sono garanzia di risultati futuri. Queste informazioni sono fornite solo a scopo illustrativo e non riflettono la performance di un investimento reale.

Data la natura di “arresto improvviso” dell’economia causata dal COVID-19, è probabile che i dati economici continueranno a migliorare rispetto a livelli storicamente bassi nei prossimi mesi. Per illustrare questo punto, le aspettative di consenso per il PIL del secondo trimestre attualmente indicano il -34,2%. Questo dato fortemente negativo sarà probabilmente seguito da un rimbalzo dai minimi, per conoscere poi uno dei trimestri migliori in assoluto: le aspettative sul PIL del terzo trimestre attualmente si attestano a +15,0%. Tuttavia, ciò non indica un recupero a V, ma piuttosto riguarda il modo in cui viene misurato il PIL. A differenza dei risultati aziendali, che sono espressi in termini di variazione annuale, il PIL è riportato su base sequenziale con le variazioni trimestrali estrapolate in termini annuali. Se convertiamo il PIL in termini simili ai risultati finanziari, il terzo trimestre del 2020 dovrebbe essere pari al -6,8%, al di sotto dei livelli del terzo trimestre 2019, dopo una variazione prevista del -9,7% nel secondo trimestre. Sebbene questi dati economici non tengano conto dell’impatto dell’inflazione, sono i peggiori nella storia statunitense moderna dopo la Seconda Guerra Mondiale.

La ripresa dell’attività potrebbe richiedere del tempo mentre l’economia si riapre

Al momento, i dati suggeriscono che gli Stati Uniti non stanno registrando una seconda ondata di infezioni da COVID-19 in quegli stati che hanno iniziato a ridurre le restrizioni per la permanenza nelle abitazioni. Questo è un segnale incoraggiante, sebbene rimanga prematuro trarre conclusioni definitive. In ogni caso, la ripresa dell’attività economica ha iniziato a colmare il divario tra l’economia e i mercati finanziari, anche se non completamente. È probabile che questo disallineamento persista e che dovremo attendere diversi mesi per sapere se la luce alla fine del tunnel sia in realtà la luce di un treno in arrivo. Nel frattempo, ci sono diversi eventi che potrebbero deludere gli investitori, comprese le dimensioni del prossimo pacchetto di stimoli. Data la notevole dinamica dei mercati finanziari, i responsabili politici potrebbero sentire una minore urgenza per l’adozione di uno stimolo di ampie dimensioni, soprattutto in considerazione della crescita del deficit. Crediamo che questo potrebbe essere un errore, poiché c’è una forte possibilità che molti dei recenti licenziamenti diventino permanenti. Molte aziende continueranno ad avere bisogno di assistenza in un’economia caratterizzata dal distanziamento sociale, soprattutto se i consumatori continueranno a evitare le attività che hanno un alto grado di interazione tra le persone. I primi dati suggeriscono una certa cautela da parte dei consumatori e, se nei prossimi mesi persisteranno livelli di attività più bassi, anche le aziende con una sana gestione si troveranno sotto pressione.

Nonostante rimangano molte domande sullo stato di salute dell’economia e sulla via da seguire, gli “spiriti animali” si sono riaccesi nel mercato azionario. Nel corso delle ultime settimane, gli investitori hanno iniziato a ruotare nei settori ciclici e l’indice S&P 500, caratterizzato dall’equiponderazione, ha sovraperformato il benchmark ponderato per la capitalizzazione dei mercati, generando così un segnale rialzista di espansione dell’ampiezza del mercato e di una leadership meno concentrata. Sebbene sia ancora troppo presto per definirlo come un trend, questi movimenti sottostanti sono stati tipicamente presenti all’inizio delle passate fasi di ripresa economica, quando il mercato inizia a intravedere un miglioramento dello scenario fondamentale e l’arrivo della marea solleva tutte le imbarcazioni. Indipendentemente dal modo in cui il divario tra i mercati finanziari e l’economia si chiuderà, crediamo che gli investitori potranno ricevere dei buoni auspici continuando a monitorare il Quadro Operativo di Recupero di ClearBridge alla ricerca di nuovi indizi.


Definizioni:

Spiriti animali è un termine usato da John Maynard Keynes nella sua pubblicazione del 1936 “Teoria generale dell’occupazione, dell’interesse e della moneta” che viene utilizzato per descrivere le emozioni umane che favoriscono la fiducia dei consumatori.

Bear Stearns era una società finanziaria e banca finanziaria globale con sede a New York, fondata nel 1923 e crollata durante la crisi finanziaria del 2008. L’esposizione a obbligazioni di debito collateralizzate e attivi tossici detenuti nei suoi migliori fondi, acquistati con un elevato grado di leva finanziaria, ha portato alla sua scomparsa.

Uno spread creditizio è la differenza di rendimento fra due diversi tipi di titoli a reddito fisso con scadenze simili, dove il differenziale è dovuto a un divario di affidabilità creditizia.

Il Quadro Operativo sui Rischi di Recessione di ClearBridge include 12 indicatori economici, finanziari e di mercato che possono fornire informazioni sulla direzione dell’economia statunitense.

Il Quadro Operativo di Recupero di ClearBridge include 9 indicatori anticipatori economici, finanziari e di mercato che possono fornire informazioni sulla direzione dell’economia statunitense.

COVID-19 è la denominazione ufficiale dell’attuale coronavirus da parte dell’Organizzazione Mondiale della Sanità.

Il Segnale della politica monetaria della Federal Reserve fa parte del Quadro Operativo di Recupero e cambia in funzione della direzione della politica monetaria della Federal Reserve.

Il Board della Federal Reserve (Fed) è responsabile di elaborare le politiche statunitensi volte a promuovere la crescita economica, la piena occupazione, la stabilità dei prezzi e un modello sostenibile per quanto riguarda il commercio internazionale e i pagamenti.

Il Prodotto Interno Lordo (PIL) è un dato statistico economico che misura il valore di mercato di tutti i beni e i servizi finali prodotti in un paese in un determinato periodo.

La Crisi finanziaria Globale (GFC),nota anche la crisi finanziaria del 2007-2008, grande crisi finanziaria e crisi finanziaria del 2008, è stata una grave crisi economica mondiale considerata da molti economisti la crisi finanziaria più grave dopo la Grande Depressione degli anni ’30, a cui viene spesso confrontata.

Le obbligazioni high-yield, chiamate anche junk bond, ossia obbligazioni spazzatura, sono obbligazioni con rating minore dell’investment-grade (BB, B, CCC, ad esempio), sono considerate titoli di credito di bassa qualità e presentano un rischio di insolvenza maggiore.

L’Indice ICE Bank of America (BofA) US High Yield replica la performance delle obbligazioni societarie denominate in dollari statunitensi, con classi di rating inferiore all’investment grade, emesse pubblicamente nel mercato nazionale statunitense.

L’Indice dei Nuovi Ordini dell’ISM è la componente dei nuovi ordini del PMI calcolati dall’ISM.

L’Institute for Supply Management (ISM) è un’associazione di professionisti della gestione degli acquisti e degli approvvigionamenti, che svolge indagini periodiche tra i suoi membri per determinare le tendenze del settore.

Le obbligazioni Investment-grade sono quelle che hanno un rating pari ad Aaa, Aa, A e Baa se attribuito da Moody’s Investors Service e pari a AAA, AA, A e BBB se attribuito da Standard & Poor’s Ratings Service, o che hanno un rating equivalente attribuito da un’agenzia di rating statistico riconosciuta a livello nazionale o che il gestore ritiene di qualità equivalente.

La banca d’investimenti Lehman Brothers ha presentato istanza per la protezione dal fallimento ai sensi del Chapter 11 lunedì 15 settembre 2008.

Un Option-Adjusted Spread (OAS) è una misura del rischio che indica gli spread creditizi con adeguamenti volti a neutralizzare l’impatto di opzioni implicite. Uno spread creditizio è la differenza di rendimento fra due diversi tipi di titoli obbligazionari con scadenze simili.

L’Indice manifatturiero della Federal Reserve di Philadelphia (Philly Fed) valuta il livello relativo delle condizioni economiche generali a Philadelphia. Un livello dell’indice maggiore di zero indica il miglioramento delle condizioni; minore di zero indica un peggioramento delle condizioni.

L’indiceS&P 500 è un indice non gestito di 500 titoli che rappresentano generalmente le maggiori società degli Stati Uniti.

IlTerm Asset-Backed Securities Loan Facility (TALF) è stato un programma creato dalla Federal Reserve statunitense a novembre 2008 per stimolare la spesa dei consumatori al fine di contribuire alla ripartenza dell’economia.

Il Troubled Asset Relief Program (TARP) è un programma governativo creato per la costituzione e la gestione di un fondo del Tesoro, nel tentativo di risolvere la crisi finanziaria del 2007-2008.

La curva dei rendimenti è la rappresentazione grafica della relazione tra i rendimenti sulle obbligazioni della stessa qualità di credito ma di scadenze diverse.

 

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