Around the Curve

Le prospettive globali: tre riflessioni

J. Patrick Bradley, Senior Vice President, Investment Research
28 ottobre, 2019
Stagnazione economica, politica monetaria ed ESG: 3 aspetti chiave che attualmente guidano le decisioni.
Tre temi che determineranno un forte impatto sul modo in cui gli investitori considerano il panorama globale e il nostro settore nel 2020 e oltre sono: la stagnazione economica, l’efficacia futura dei banchieri centrali e della politica monetaria, e il sostegno crescente ai fattori ambientali, sociali e di governance (ESG) e al cambiamento climatico.

La stagnazione economica

Durante le recenti riunioni a cui ho partecipato a Washington, D.C. è emerso un certo pessimismo. Dopo tutto, l’economia globale è rallentata e alcuni Paesi, in particolare la Germania, sono sull’orlo della recessione. Le relazioni commerciali tra Cina e Stati Uniti hanno creato un’incertezza sulle prospettive globali. È sembrato che anche il Fondo Monetario Internazionale (FMI) abbia confermato il pessimismo con la pubblicazione della sua previsione di crescita: solo il 3% per l’intero anno 2019. In generale, le previsioni in tutto il mondo si stanno adeguando riducendo le stime di crescita.

Tuttavia, lo scenario è veramente così negativo? Certo, l’economia globale ha perso slancio e si sente parlare molto di recessione, anche negli Stati Uniti. L’analisi delle variabili finanziarie sembrerebbe convalidare i timori di recessione, come mostrato nel seguente Grafico 1.
Fonti: Federal Reserve Bank of New York/Haver Analytics, al 30/09/2019. Le performance passate non sono garanzia di risultati futuri. Queste informazioni vengono fornite a scopo puramente illustrativo e non riflettono le performance di un investimento reale.
In base al modello economico della Federal Reserve Bank of New York, il superamento della barriera di probabilità del 30% ha segnalato una recessione in diversi cicli passati, come ho indicato in precedenza. Questo modello si basa sulla curva dei rendimenti dei Treasury. Tuttavia, l’inclinazione della curva dei rendimenti ora sta aumentando, ed esaminando il differenziale di rendimento tra il Treasury a 10 anni quello a 2 anni, è vero che la curva si è invertita per un breve periodo, ma poi è ritornata positiva. Le recessioni precedenti sono state caratterizzate da un’inversione prolungata nel tempo; inoltre la curva dei rendimenti piatta, che è visibile oggi in molte economie sviluppate, potrebbe invece persistere più a lungo durante gli anni di politica monetaria non convenzionale.

L’analisi delle variabili economiche reali delinea un quadro meno minaccioso. Ad esempio, i consumi statunitensi mostrano dei fondamentali solidi. La spada di Damocle che incombe sull’economia è rappresentata dalla minaccia di una guerra commerciale, con la Cina e gli Stati Uniti che cercano di determinare il loro rapporto futuro. Tuttavia, i negoziati commerciali stanno riprendendo, e gli Stati Uniti hanno indicato che le possibilità di un accordo, sebbene graduale, sono eccellenti. Gli Stati Uniti ritengono che un accordo possa essere siglato nei prossimi incontri in Cile. Di conseguenza, potrebbero esserci più motivi per essere prudentemente ottimisti piuttosto che eccessivamente pessimisti. Il prossimo anno il FMI prevede una ripresa della crescita, con un rallentamento negli Stati Uniti e una crescita diffusa in altre parti del mondo.

Efficacia futura dei banchieri centrali e della politica monetaria

Il tema di gran lunga più provocatorio emerso è stata una visione apparentemente unanime sulla perdita di efficacia della politica monetaria, sulla minore sensibilità della domanda di prestiti alla riduzione dei tassi di interesse, sulla possibilità che una crescita economica sostenibile non sia un obiettivo facilmente raggiungibile per le banche centrali. L’uso prolungato di una politica monetaria non convenzionale ha lasciato alle banche centrali dei mercati sviluppati pochi altri strumenti a disposizione per combattere una vera recessione. Il pericolo è il potenziale accumulo di rischi dovuti alla politica monetaria non convenzionale, compresi i tassi d’interesse negativi, che penalizzano banche, fondi pensione e compagnie assicurative.

La politica monetaria ha assunto un ruolo che potrebbe essere difficile da compiere; questo è stato il messaggio trasmesso dal capo della Banca dei Regolamenti Internazionali (BRI), Agustín Carstens, in occasione della pubblicazione del suo rapporto annuale a fine giugno 2019. Ha utilizzato la metafora di “sostegno” per il ruolo adeguato delle banche centrali e della politica monetaria. Le banche centrali devono rispondere a gravi problemi economici e non solo cercare di produrre crescita. La politica monetaria non convenzionale, in ultima analisi, trasmette il suo impatto attraverso il tasso di cambio, rendendo la politica semplicemente un mezzo per “impoverire il tuo vicino”.

Molti relatori alla conferenza tenutasi presso l’Istituto della finanza internazionale (IIF) hanno rispecchiato le opinioni di Carstens e hanno ritenuto che per stimolare la crescita si dovrebbe adottare una convergenza di politiche, che dovrebbero includere la politica fiscale di quei Paesi che hanno la possibilità di effettuarla. Le politiche macroprudenziali devono essere aggiunte al dilemma. Tuttavia, le politiche non devono essere semplicemente espansive, ma agire in sinergia con le riforme strutturali per stimolare i tassi di crescita potenziali delle economie. Ad esempio, è vero che la Cina sta rallentando, che è un’evoluzione naturale dopo la precedente crescita disordinata, ma i suoi responsabili della politica hanno adottato misure per riformare l’economia e orientarla più sulla spesa dei consumatori e sui servizi, rendendola meno dipendente dalla produzione. D’altro canto, per il Sudafrica rimane ancora molto lavoro da fare in termini di convergenza di politica e riforme strutturali.

I governi, secondo un’opinione diffusa, hanno un’opportunità senza precedenti per avviare la politica fiscale e integrarla con la politica monetaria. Il basso livello dei tassi d’inflazione e d’interesse permetterà ai governi di dare sostegno alle politiche che potrebbero essere più incisive nel produrre una crescita economica ciclica e strutturale, ed espandere il tasso di crescita potenziale. I mercati emergenti sembrano ancora avere un margine di manovra per la politica monetaria, visti i tassi di interesse generalmente elevati e l’inflazione relativamente bassa. Molti partecipanti alla sessione dell’IIF hanno ritenuto semplicemente che la politica monetaria per le economie sviluppate sia meno efficace in assenza di una politica fiscale. Vi è stata anche una diffusa aspettativa sul fatto che Christine Lagarde, della Banca Centrale Europea (BCE), farà pressioni per una politica fiscale. In sintesi, vi è una crescente convinzione che queste politiche debbano agire in sincronia.

ESG e il cambiamento climatico ottengono supporto

Le discussioni sui fattori ESG e la creazione di piani sostenibili sono stati un argomento ricorrente tra i vari relatori. Le politiche dei consigli di amministrazione e dei governi sembrano orientarsi su iniziative più rispettose dell’ambiente. Ad esempio, circa 60 Paesi hanno un obiettivo di zero emissioni di carbonio entro il 2050. La decarbonizzazione è una forza trainante e alcuni Paesi hanno anche istituito una carbon tax.

Le politiche saranno certamente influenzate dalle forze della sostenibilità, che potrebbero influire sulle abitudini di investimento e di finanziamento in determinati settori dell’economia. Il mercato dei “green bond” è cresciuto rapidamente fino a 500 miliardi di dollari e probabilmente potrebbe crescere ancora; quest’anno, la Francia è il principale emittente di queste obbligazioni. Gli investitori desiderano sempre più investimenti che affrontino la sostenibilità e che siano in linea con i loro obiettivi ecologici. Lo Smith College ha appena annunciato l’obiettivo di cedere gli investimenti relativi al carburante fossile nei prossimi 15 anni e non investirà più in questo settore. Anche gli istituti di credito e i sottoscrittori potrebbero essere riluttanti a sostenere quei settori dell’economia. Il proseguimento di queste tendenze promette di cambiare la composizione di un’economia e l’impatto sulla distribuzione della ricchezza.

Investire in queste politiche potrebbe essere una fonte di domanda per un’economia, poiché sia le società che i governi seguono politiche favorevoli all’ambiente. Tuttavia, queste politiche non sono senza costi. Ad esempio, i dipendenti in settori che vengono penalizzati o che diventano obsoleti saranno influenzati negativamente; i governi dovranno probabilmente affrontare questo cambiamento. I banchieri centrali ritengono che il cambiamento climatico debba diventare parte della discussione politica monetaria, poiché può creare tensioni finanziarie in un’economia. La BRI infatti ha creato e gestisce un fondo di “green bond” in cui le banche centrali possono investire. Nonostante la crescente prominenza dei fattori ESG, vi è la necessità di definizioni concordate. Inoltre, molte società e gestori statunitensi devono riconciliare il fatto che gli Stati Uniti si sono ritirati dagli accordi di Parigi sul clima, e cercano di capire quale ruolo gli Stati Uniti avranno in questo spazio. Visto che queste domande non hanno ancora ricevuto risposta, una soluzione del settore privato sembra molto probabile per gli Stati Uniti.

Fra l’altro, Brandywine Global ha integrato i fattori ESG nella propria analisi degli investimenti da qualche tempo, e potete trovare un paio di pubblicazioni in merito sul mio blog nella sezione Around the Curve del sito di Brandywine Global. Continueremo anche a introdurre i fattori ESG nelle nostre decisioni e nelle nostre operazioni aziendali generali, seguendo gli stessi esempi che ci aspettiamo dalle nostre opportunità di investimento.

Conclusioni finali

Ho isolato solo alcune delle “lezioni” future che mi hanno fatto riflettere in questo incontro. Un esame di ogni singola sessione sarebbe troppo oneroso e probabilmente controproducente. Dopotutto, questo è solo il post di un blog, non un trattato. Di conseguenza, molte altre forze non sono state discusse, anche se rappresentano fattori che influiscono significativamente sul futuro scenario economico, come le elezioni degli Stati Uniti e il quadro politico, la conseguente affermazione del populismo a livello globale, l’aumento delle tensioni geopolitiche, le tendenze demografiche e la politica di regolamentazione finanziaria e l’effetto sugli istituti bancari, solo per citarne alcuni.

In breve, sono tre i punti chiave da ricordare:
  • Ci sono motivi per essere meno pessimisti sull’economia globale
  • La politica monetaria non sarà più l’unico strumento e probabilmente lavorerà di concerto con la politica fiscale
  • Le politiche ESG cresceranno d’importanza
Definizioni:

Un argomento ricorrente è una parola, frase o idea ripetuta diverse volte in qualcosa come un discorso o un libro ed è importante per comprendere il discorso il libro correttamente.

L’Accordo di Parigi sul clima (Paris Climate Accord) è un trattato internazionale che mira a ridurre l’emissione di gas serra. L’accordo è sponsorizzato dalla Convenzione Quadro delle Nazioni Unite sul Cambiamento Climatico (United Nations Framework Convention on Climate Change, UNFCCC) ed è entrato in vigore il 4 novembre 2016.

I titoli del tesoro statunitensi sono titoli di debito diretti emessi e garantiti dalla “credibilità” del governo degli Stati Uniti. Il governo degli Stati Uniti garantisce il pagamento del capitale e degli interessi sui titoli del tesoro statunitensi, una volta che i titoli giungano a scadenza. Diversamente dai Treasury USA, i titoli di debito emessi dalle agenzie federali e i beni strumentali con i relativi investimenti potrebbero non essere garantiti dalla credibilità del governo statunitense. Anche quando il governo statunitense garantisce il pagamento del capitale e degli interessi sui titoli, tale garanzia non si applica alle perdite derivanti dalla riduzione del valore di mercato di questi titoli.

La Federal Reserve Bank di New York è una delle 12 Federal Reserve Bank degli Stati Uniti. HA sede in 33 Liberty Street, New York, New York.

Il Board della Federal Reserve (“Fed”) è responsabile di elaborare le politiche USA volte a promuovere la crescita economica, la piena occupazione, la stabilità dei prezzi e un modello sostenibile per quanto riguarda il commercio internazionale e i pagamenti.

L’Istituto della Finanza Internazionale (Institute of International Finance, Inc., IIF) è un’associazione globale o un gruppo commerciale di istituti finanziari. Creato da 38 banche dei principali paesi industrializzati nel 1983 in risposta alla crisi del debito internazionale dei primi anni ’80, la missione dell’IIF è sostenere il settore finanziario nella gestione prudente dei rischi; sviluppare valide pratiche di settore e sostenere le politiche normative, finanziarie ed economiche che sono nel generale interesse dei suoi membri e promuovere la stabilità finanziaria globale e la crescita economica sostenibile.

La Banca Mondiale fornisce assistenza finanziaria e tecnica ai paesi in via di sviluppo in tutto il mondo. Fondata nel 1944, ha la sua sede a Washington, DC.

Il Fondo Monetario Internazionale (FMI) è un’organizzazione internazionale composta dai vari governi nazionali, istituita per promuovere la cooperazione monetaria a livello internazionale, la stabilità e l’ordine dei rapporti di cambio.

Una strategia di investimento ambientale, sociale e di governance (ESG) può limitare i tipi e il numero di opportunità di investimento disponibili per un fondo e di conseguenza, può sottoperformare le strategie che non sono soggette a tali criteri.

La curva dei rendimenti è la rappresentazione grafica della relazione tra i rendimenti sulle obbligazioni della stessa qualità di credito ma di scadenze diverse.

La curva dei rendimenti invertita si riferisce a una condizione di mercato in cui i rendimenti per le obbligazioni con scadenza più lunga sono inferiori rispetto a quelli delle obbligazioni con scadenza più breve.

La Banca dei Regolamenti Internazionali (BRI) è un’organizzazione internazionale che promuove la cooperazione delle banche centrali e dei responsabili delle politiche monetarie internazionali.

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