Around the Curve

L’euro: Poco amato, indesiderato, pronto a riprendersi

J. Patrick Bradley, Senior Vice President, Investment Research
20 maggio 2019
Nonostante le ombre, l’euro potrebbe apprestarsi a risalire grazie all’attenuazione del sentimento negativo e al miglioramento dei fondamentali?

Introduzione

Dopo un lungo periodo di forza, il potente dollaro statunitense (USD) si è lasciato alle spalle una miriade di valute indebolite. L’euro è una di esse. Ha registrato un deprezzamento di quasi il 9% negli ultimi quattro trimestri. La crescita economica è rallentata e in alcuni paesi c’è stato il rischio di una recessione. Le tensioni commerciali sono aumentate. Le previsioni di crescita sono state aggiornate al ribasso e i mercati hanno scartato la possibilità di una normalizzazione dei tassi di interesse da parte delle banche centrali nel 2019 e forse anche nel 2020. Nonostante queste ombre, l’euro potrebbe apprestarsi a risalire?

Le forze fondamentali

Quali forze potrebbero sospingere l’euro?

Attualmente i differenziali di crescita favoriscono il dollaro rispetto all’euro. Nel grafico 1 riportato di seguito, possiamo vedere come di recente la crescita USA abbia soffocato quella dell’Eurozona. Il differenziale di crescita è a favore del dollaro USA e, di fatto, nei 30 anni di storia dell’euro i tassi di crescita degli USA hanno eclissato quelli dei 19 paesi membri dell’Unione Europea (UE). La crescita USA dovrebbe rallentare, specialmente per la riduzione della spinta fiscale, circostanza che potrebbe forse modificare questa dinamica. Si prevede inoltre una svolta moderatamente espansionistica della politica fiscale dell’Eurozona.
Fonte: Haver Analytics. Le performance passate non sono garanzia di risultati futuri. Queste informazioni vengono fornite a scopo puramente illustrativo e non riflettono le performance di un investimento reale.
I tassi di interesse interni più alti sono stati favorevoli agli USA I tassi di interesse dell’Euro, dedotti dal Bund tedesco, sono ancora una volta negativi. Il grafico 2 confronta i buoni USA a 10 anni con i Bund tedeschi di pari durata. Gli spread dei tassi attuali sono alti tanto quanto lo sono stati dopo i primi anni Ottanta, non a caso altro periodo di forza del dollaro. Il semplice confronto tra i rendimenti nominali favorisce i Treasury rispetto ai Bund. Tuttavia, il costo della copertura per gli investitori in euro annulla l’attrattiva dei Treasury USA, facendo sì che gli investitori la cui valuta nazionale è l’euro preferiscano stare “a casa”.
Fonti: Macrobond, Brandywine Global. Le performance passate non sono garanzia di risultati futuri. Queste informazioni vengono fornite a scopo puramente illustrativo e non riflettono le performance di un investimento reale.
La valutazione favorisce sempre più l’euro rispetto al dollaro. Il grafico 3 calcola la parità del potere d’acquisto (PPP) nei Paesi che fanno parte del nostro set di opportunità. Questo parametro misura sostanzialmente i differenziali d’inflazione tra vari Paesi, di modo che quelli che hanno un tasso di inflazione più basso rispetto ad altri dovrebbero avere una rivalutazione della propria moneta rispetto a quella dei Paesi con un tasso di inflazione più alto. A questo punto vanno fatte due precisazioni:

1. L’euro è sottovalutato e ha un certo potenziale di rivalutazione

2. L’USD è la valuta più cara nel nostro universo

Pertanto, una certa inversione dei ruoli può sembrare corretta.
Fonti: Macrobond, Brandywine Global. Per le definizioni delle abbreviazioni del grafico si veda la nota a piè di pagina. Le performance passate non sono garanzia di risultati futuri. Queste informazioni vengono fornite a scopo puramente illustrativo e non riflettono le performance di un investimento reale.
Alcune forze esterne potrebbero creare un supporto per l’euro. L’Eurozona attualmente presenta un avanzo delle partite correnti (grafico 4). La zona Euro risparmia più di quanto investe. Nel corso del tempo, questi avanzi delle partite correnti hanno portato a un miglioramento della posizione patrimoniale netta sull’estero (NIIP) (grafico 5), nonostante questa sia ancora negativa. Tuttavia, a lungo andare l’accumulazione degli avanzi delle partite correnti porterà la NIIP su valori positivi. A sostenere le partite correnti dovrebbe essere un’eccedenza del reddito primario. La zona Euro dovrebbe diventare fornitrice mondiale di capitali, dal momento che i suoi attivi superano i passivi e creano una domanda di euro che a lungo termine potrebbe esercitare una trazione al rialzo della valuta.
Grafici 4 e 5: Fonti: Macrobond, Haver Analytics. Le performance passate non sono garanzia di risultati futuri. Queste informazioni vengono fornite a scopo puramente illustrativo e non riflettono le performance di un investimento reale.
L’euro può anche essere poco amato e indesiderato da parte degli investitori, ma il clima contrario attuale potrebbe predisporre la valuta ad un rialzo. Il grafico 6 e il grafico 7 sono generalmente considerati degli indicatori contrari rispetto alla direzione di una valuta.
Fonte: Marketvane.net. Le performance passate non sono garanzia di risultati futuri. Queste informazioni vengono fornite a scopo puramente illustrativo e non riflettono le performance di un investimento reale.
Tuttavia, questi indicatori suggeriscono una possibile svolta per l’euro. Per quanto riguarda l’euro, il sentimento attuale del mercato è negativo. Non c’è da sorprendersi, considerate la delusione per la crescita dell’anno scorso e le prospettive di un rialzo dei tassi da parte della Banca Centrale Europea (BCE) spinto ancora più in là nel futuro.

L’altro grafico mostra la posizione assunta dagli operatori per la propria esposizione in euro. Gli operatori mantengono posizioni “short” in euro, cioè agiscono come venditori netti, aggiungendo così un ulteriore elemento di pressione al ribasso. Questi due indicatori potrebbero evocare un possibile ribaltamento. Qualsiasi movimento positivo nell’euro potrebbe aiutare a rettificare il sentimento di sfiducia e in molti casi gli operatori sarebbero costretti a coprire le proprie posizioni “short”, dando così un impulso positivo alla valuta. I catalizzatori di un ribaltamento di questo tipo potrebbero essere una crescita maggiore, l’avvicinamento dell’inflazione al valore obiettivo o una banca centrale più aggressiva.
Fonte: Commodity Futures Trading Commission (CFTC).  Le performance passate non sono garanzia di risultati futuri. Queste informazioni vengono fornite a scopo puramente illustrativo e non riflettono le performance di un investimento reale.

Conclusioni

L’euro, come molte altre valute, è stato stracciato da un dollaro forte. Eppure, esistono delle forze che potrebbero coalizzarsi per cambiare questa posizione di second’ordine. Alcune di queste forze possono essere cicliche, mentre altre sono strutturali. L’economia europea potrebbe apprestarsi a riprendersi dalla crescita deludente dell’anno scorso. La crescita del primo trimestre ha registrato un aumento dello 0,4%, con una previsione di crescita per la Germania in linea con il resto dell’Eurozona; ciò potrebbe indicare un miglioramento del settore produttivo, soggetto, naturalmente, ai negoziati commerciali tra la Cina e gli USA e alla minaccia dell’introduzione dei dazi sulle automobili tedesche. Ad ogni modo, le condizioni finanziarie nell’Eurozona restano accomodanti. Il differenziale dei tassi di interesse potrebbe ridursi, con il calo dei tassi USA e l’aumento dei tassi dell’Eurozona qualora si dissipasse il comportamento risk-off. Inoltre, l’avanzo continuato delle partite correnti potrebbe creare una domanda di euro e, nel tempo, il Blocco potrebbe diventare un fornitore di credito, ossia un creditore netto. Infine, l’entità del sentimento negativo potrebbe semplicemente aumentare fino a toccare un punto di svolta per l’euro.
Definizioni:

I “Bund”
sono obbligazioni emesse dal governo federale della Germania. I Bund sono disponibili con scadenze a 10 anni e a 30 anni.

Lo spread è la differenza di rendimento tra due tipi di titoli a reddito fisso con caratteristiche simili.

La Parità di potere d’acquisto (Purchasing Power Parity, PPP) è un concetto economico teorico che stima la quantità degli adeguamenti necessari sui tassi di cambio tra diversi Paesi in modo che il cambio sia equivalente al potere d’acquisto di ciascuna valuta.


Abbreviazioni grafico 3:
ARS   Peso argentino
KRW  Won coreano
GBP   Sterlina britannica
SEK   Corona svedese
DKK   Corona danese
EUR   Euro
EGP   Lira egiziana
JPY    Yen giapponese
INR    Rupia indiana
RON   Leu rumeno
MYR   Ringgit malese
CLP    Peso cileno
ZAR   Rand sudafricano
HKD   Dollaro di Hong Kong
ISK     Corona islandese
SGD   Dollaro di Singapore
ILS     Shekel israeliano
CZK   Corona ceca
USD   Dollaro statunitense

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