Investment Insights

Les taux de la Fed : Bien plus que des simples baisses à des fins de politique d’assurance

 

John Bellows, Ph.D., Portfolio Manager, Research Analyst
12 septembre 2019
La Fed se concentre de plus en plus sur l’inflation constatée et la croissance, et devrait rester accommodante, même si la croissance mondiale s’avère plus résistante qu’on ne le pense actuellement.

Note de synthèse

Face à une inflation obstinément faible qui n’a pas atteint la cible de 2 % fixée par la Fed pour une période de temps significative, les responsables de la Fed ajustent la fonction de réaction de l’institution. La Fed se concentre de plus en plus sur l’inflation constatée et est davantage axée sur la croissance, et ce, comme à aucun autre moment au cours des cinq dernières années. Nous pensons que ces changements sont susceptibles de persister et que la Fed restera accommodante, même si la croissance mondiale s’avère plus résistante qu’on ne le craint actuellement. Il est peu probable que des futures hausses de taux soient compatibles avec la nouvelle fonction de réaction.

À retenir

  • La fonction de réaction de la Fed pourrait changer de manière subtile mais significative.
  • La Fed se concentre de plus en plus sur l’inflation constatée. Préoccupée par les implications du ralentissement de l’inflation et de la croissance à l’étranger sur les perspectives aux États-Unis, elle se penche sur les avantages d’une économie plus performante et un marché du travail plus tendu.
  • L’évolution de la Fed vers une nouvelle fonction de réaction a été lente et parfois hésitante.
  • Nous nous attendons à ce que la nouvelle fonction de réaction devienne plus claire au fil du temps ; l’une des façons dont cela pourrait se produire est que la Fed pourrait choisir de laisser les taux à un niveau bas, même si la croissance mondiale défie les craintes actuelles et continue à résister. En fin de compte, nous croyons qu’il est peu probable que des hausses de taux futures soient compatibles avec la nouvelle orientation de la Fed.

Introduction

Le cycle actuel d’assouplissement de la Réserve fédérale (Fed) a souvent été décrit comme une forme de politique d’assurance. Les responsables de la Fed ont encouragé cette ligne de pensée en faisant explicitement référence aux politiques des années 1990, lorsque les taux ont été baissés à deux reprises en réponse à des préoccupations concernant l’évolution de la situation à l’étranger. Dans les deux cas, la politique d’assurance s’est avérée inutile, car l’économie américaine a continué à croître sans grande interruption et, dans chaque cas, les baisses ont été inversées environ un an plus tard.

Bien que facile à comprendre, le fait de mettre l’accent sur l’expérience des années 1990 peut être un indicateur trompeur pour comprendre la politique actuelle de la Fed. À tout le moins, la politique d’assurance est loin d’être la plus grande préoccupation de la Fed cette année.

La fonction de réaction de la Fed pourrait également changer de manière subtile mais significative. La Fed réoriente progressivement son action vers une cible d’inflation moyenne, ce qui pourrait modifier sensiblement sa réaction si l’inflation remontait à 2 %. Les responsables de la Fed se font de plus en plus entendre sur les risques posés par la faible croissance et le niveau bas de l’inflation à l’étranger. Leur préoccupation, semble-t-il, ne concerne pas seulement l’exposition directe des États-Unis, mais aussi les implications des futurs développements à l’étranger pour les États-Unis. Et les responsables de la Fed, en particulier son président Jerome Powell, tendent de plus en plus vers une rhétorique axée sur les avantages d’une économie plus performante et un marché du travail plus tendu.
« Le message qui se dégage est clair : il est peu probable que la politique de la Fed dans les années à venir ressemble à celle des années 1990. »
Chacun de ces changements est peut-être minime, mais considérés collectivement, ils s’ajoutent à ce qui pourrait devenir un changement important de la politique monétaire. Le président Powell l’a laissé entendre dans ses récents discours. Dans un discours prononcé en juillet, M. Powell a déclaré que la future politique monétaire sera « sensiblement différente » de ce qu’elle était avant la crise financière de 2008¹. Plus récemment, dans son discours de Jackson Hole, il a également décrit l’ensemble des défis auxquels les décideurs sont actuellement confrontés, à savoir une croissance et une inflation plus faibles, et un taux directeur neutre plus bas. Il a suggéré qu’une nouvelle approche pourrait être nécessaire pour faire face à ce contexte². Le message qui se dégage est clair : Dans les années à venir, la politique de la Fed sera probablement très différente de celle des années 1990.

La poursuite de cibles d’inflation moyennes et l’importance de l’inflation constatée

Encore une fois, cette année, l’inflation n’est pas parvenue à s’accélérer. L’indice des dépenses de consommation personnelle (Personal Consumption Expenditures ou PCE en anglais) de base — les prix des PCE moins les prix des produits alimentaires et énergétiques — qui est la mesure privilégiée par la Fed pour mesurer l’inflation sous-jacente, reste plafonné à 1,6 % en glissement annuel. Ce taux est demeuré inchangé au cours des derniers mois, et il est même inférieur à ce qu’il était à la même époque l’an dernier, lorsqu’il a brièvement atteint la cible d’inflation à long terme de la Fed de 2 %. Les résultats décevants de l’inflation contrastent avec ceux du marché du travail, qui est demeuré solide, même si l’incertitude macroéconomique s’est accrue cette année (Figure 1).

Le décalage entre le marché du travail et l’inflation pose un problème pour la Fed. S’il n’y a pas d’augmentation de l’inflation en raison d’un resserrement du marché du travail, ou même si l’augmentation est positive mais très faible, il sera difficile pour la Fed d’affirmer de façon convaincante que l’inflation devrait augmenter à court terme. Cette situation pèse sur les attentes et rend l’objectif d’inflation encore plus inatteignable. Toutefois, le problème majeur pour la Fed réside dans le fait que, loin d’être un cas particulier, cette année s’inscrit dans une longue série de déceptions en matière d’inflation.
Figure 1 : L’inflation des PCE de base et l’écart de chômage
Sources : Bureau of Labor Statistics, Bureau of Economic Analysis, Congressional Budget Office. Au 30 juin 2019. Les performances passées ne préjugent pas des résultats futurs. Ces informations sont fournies à titre d’exemple uniquement et ne reflètent pas les rendements réels des placements.
La bonne nouvelle, c’est que la Fed se préoccupe de plus en plus du problème que pose un taux d’inflation inférieur aux objectifs. La réévaluation continue par la Fed de son dispositif de politique monétaire semble la rapprocher d’une politique de ciblage de l’inflation moyenne. Ce nouveau cadre obligerait la Fed à viser un taux d’inflation constatée supérieur à 2 % en période d’expansion afin de compenser les récessions lorsque l’inflation est susceptible de tomber en dessous de 2 %. On peut raisonnablement en déduire qu’une telle politique obligerait la Fed à rester en retrait même si l’inflation constatée atteignait 2 %, puisque le nouvel objectif exige explicitement une inflation supérieure à 2 %. De cette façon, le nouveau cadre constituerait un changement notable par rapport à la pratique antérieure de la Fed, qui consistait souvent à relever les taux en prévision d’une hausse de l’inflation, même lorsque cette dernière n’était pas encore évidente dans les données.

Le contexte mondial

« La Fed commence à prendre en considération l’expérience d’autres banques centrales, car il semble probable qu’un grand nombre des défis auxquels elles sont confrontées auront, tôt ou tard, également des répercussions sur les États-Unis ».
La conjoncture mondiale est à nouveau devenue une considération primordiale de la Fed cette année. Il est normal que la Réserve fédérale surveille la croissance mondiale et, à l’occasion, les signes d’un ralentissement marqué de l’activité mondiale l’inciteront même à réagir d’une manière ou d’une autre. Pour ce genre d’action, la barre est toutefois assez haute, car le commerce extérieur ne représente généralement qu’une petite composante de la croissance américaine.

Quoi qu’il en soit, les préoccupations de la Fed au sujet de la conjoncture mondiale semblent être légèrement différentes cette année. En plus de surveiller les risques d’un ralentissement mondial, la Fed accorde une attention particulière à la façon dont les autres banques centrales réagissent dans l’environnement actuel. La Fed commence à prendre en considération l’expérience d’autres banques centrales, car il semble probable que nombre des défis auxquels celles-ci sont confrontées auront, tôt ou tard, également des répercussions sur les États-Unis³. En particulier, une croissance et une inflation faibles ont accru la probabilité de se rapprocher de la limite inférieure des taux d’intérêt. La Banque centrale européenne (BCE) et la Banque du Japon ont déjà des taux proches de la limite inférieure, et ont du mal à trouver des réponses appropriées. Bien que les taux d’intérêt américains soient actuellement supérieurs à zéro, on peut comprendre la crainte que les taux à court terme américains reviennent à zéro à un moment donné. Les défis qui hantent les homologues internationaux de la Fed ont certainement été pris en compte par les responsables et, à notre avis, jouent un rôle dans leurs décisions actuelles.

Il y a au moins trois leçons à tirer de l’expérience des banques centrales étrangères dont les taux d’intérêt se rapprochent de la limite inférieure. Premièrement, l’efficacité limitée de l’abaissement des taux directeurs signifie qu’il faudra faire preuve de créativité pour trouver d’autres politiques de stimulation de la demande. Deuxièmement, les autres politiques créatives introduiront probablement des complications, qui pourraient à leur tour nécessiter des solutions qui leur seront propres. C’est pourquoi la BCE a indiqué que sa prochaine série de baisses de taux d’intérêt s’inscrira dans le cadre d’un ensemble de mesures. Elles comprendront probablement des taux d’intérêt différenciés et un assouplissement quantitatif, dans le but de stimuler la demande et de lutter contre ces autres complications. La troisième leçon à tirer est qu’il est préférable de ne pas s’approcher de la limite inférieure ou au moins, d’éviter la limite inférieure aussi longtemps que possible.

Un changement d’orientation de la Réserve fédérale consiste à se concentrer sur la façon dont les banques centrales étrangères se débattent avec les taux directeurs qui se rapprochent de la limite inférieure. Il est évident que la Fed réagirait au besoin si un ralentissement mondial brutal menaçait l’expansion américaine. La Fed l’a déjà fait par le passé, et les responsables de la Fed rassurent régulièrement les investisseurs quant à leur volonté de le refaire à l’avenir, si nécessaire. Une politique d’assouplissement en vue de lutter contre un ralentissement marqué n’est pas une nouveauté. En revanche, il serait inédit que ce qui se passe à l’étranger, en particulier le défi posé par la limite inférieure des taux d’intérêt dans un pays étranger, motive la Fed à opter pour une politique plus accommodante maintenant, en l’absence d’un ralentissement mondial marqué, afin d’éviter d’affronter de telles circonstances à l’avenir.

Un accent renouvelé sur la croissance

Le dernier élément de l’évolution de la fonction de réaction de la Fed est l’importance accrue accordée à la croissance. La pratique actuelle du président de la Fed, Jerome Powell, est de louer les avantages d’un marché du travail plus tendu au début de chaque série de remarques. Son récent discours à Jackson Hole n’a pas dérogé à la règle. Dans un discours intitulé « Les défis de la politique monétaire », M. Powell a consacré son deuxième paragraphe à une discussion sur l’augmentation de la participation à la population active, la hausse des salaires, la formation de nouveaux travailleurs et la seconde chance donnée aux travailleurs marginalisés dans le passé. M. Powell a également laissé entendre que l’objectif était de répartir plus largement les avantages de l’expansion, citant en particulier l’amélioration des conditions de vie des Afro-Américains et des membres des communautés à revenu faible et moyen.

Le discours de M. Powell ne donnait aucune indication que l’économie américaine était proche de ses limites sur l’un ou l’autre de ces aspects. Cette conclusion est étayée par les données disponibles sur le marché du travail. Par exemple, le taux d’emploi par rapport à la population dans la tranche d’âge de forte activité est encore sensiblement inférieur au sommet atteint en 2000, en grande partie en raison des taux d’activité encore faibles des hommes dans cette tranche d’âge (Figure 2). Il semble y avoir peu ou pas de débat sur le fait qu’une croissance plus forte, ainsi qu’une croissance plus généralisée, soit l’un des principaux objectifs de la Fed à l’heure actuelle.
Figure 2 : Emploi et participation à la population active
Source : Bureau of Labor Statistics. Au 31 juillet 2019. Les performances passées ne préjugent pas des résultats futurs. Les indices ne sont pas gérés et ne sont pas disponibles pour un investissement direct. Les rendements des indices ne comprennent pas les frais d’acquisition. Ces informations sont fournies à titre d’exemple uniquement et ne reflètent pas les rendements réels des placements.
« Une croissance plus soutenue pourrait également déboucher sur un cycle vertueux d’investissements accrus, puis sur une hausse de la productivité, ce qui entraînerait une hausse des taux directeurs neutres ».
Le nouvel accent mis sur la croissance est une conséquence naturelle des observations précédentes sur la fonction de réaction de la Fed. La principale raison pour laquelle un banquier central chercherait à freiner la croissance serait un excès de demande menaçant de faire monter les prix de façon insoutenable. Il s’ensuit donc qu’une faible inflation donne le feu vert aux banques centrales pour continuer à stimuler la croissance. En outre, il est possible qu’une croissance plus forte réduise les risques liés à la baisse des taux d’intérêt. Cela pourrait se produire au moins de deux façons. Une croissance supplémentaire pourrait soutenir les attentes d’inflation, abaissant ainsi les taux réels et offrant plus de souplesse lorsque les taux nominaux se rapprochent de la limite inférieure. Une croissance supplémentaire pourrait également déboucher sur un cercle vertueux d’investissements accrus, puis sur une hausse de la productivité, ce qui se traduirait par une hausse des taux directeurs neutres. Bien qu’aucun de ces deux résultats ne soit assuré, ils s’orientent tous deux dans la même direction, renforçant ainsi l’accent mis par la Fed sur la croissance.

Conclusion

Le défi pour les investisseurs est la lenteur de l’évolution de la fonction de réaction de la Fed. Les récents discours du président de la Fed, M. Powell, ont illustré l’arrêt des progrès. Dans de nombreux discours, M. Powell a montré la voie à suivre pour la Fed, comme l’illustrent de nombreux extraits dont il a été question précédemment. Mais les discours de M. Powell contiennent aussi une bonne quantité de reliquats du présent, sans parler de ceux du passé. Le discours de Jackson Hole en est un bon exemple. En plus d’une discussion lucide sur les défis posés par le nouvel environnement et la nécessité de stimuler la croissance aux États-Unis, M. Powell a déclaré : « L’inflation semble se rapprocher des 2 % ». Plus confusément encore, il a mentionné qu’en ce qui concerne le conflit commercial, « il n’existe pas de précédents récents qui puissent guider une réponse en termes de politique à la situation actuelle ». Ces deux affirmations sont peut-être vraies, mais elles ne semblent pas non plus avoir d’importance pour le contexte général. Les investisseurs se demandaient si les actions de la Fed refléteraient la nouvelle fonction de réaction, ou si la Fed réagirait davantage aux plus récent ensemble de titres dans les médias ou à la dernière série de données. La confusion est devenue un aspect typique des communications de la Fed.

Nous sommes d’avis que l’évolution de la fonction de réaction de la Fed deviendra de plus en plus claire avec le temps. Un retour à la discussion sur la politique d’assurance, qui a été brièvement mentionnée au début de la présente note, peut aider à illustrer la manière dont cela pourrait se produire. À court terme, les actions de la Fed pourraient en effet ressembler à l’application de la politique d’assurance dans les années 1990. Au fur et à mesure que les perspectives de croissance mondiale s’améliorent ou se détériorent, la Fed pourrait faire appel à une politique d’assurance plus ou moins marquée. Cela ne semble pas prêter à controverse.
« Laisser les taux à un niveau plus bas serait le moyen le plus évident d’atteindre les nouveaux objectifs de hausse de l’inflation constatée... et de stimuler la croissance aux États-Unis ».
La différence réelle dans la politique de la Fed pourrait ne devenir apparente que si la croissance mondiale s’avère plus résiliente qu’on ne le craint actuellement. Si la Fed poursuit toujours son plan d’action des années 1990, une meilleure évolution de la croissance mondiale que celle prévue pourrait l’amener à annuler les baisses de taux par le biais d’une série de hausses, et cela éventuellement dès l’année prochaine. Si, toutefois, la fonction de réaction de la Fed est en train de changer, elle pourrait choisir de maintenir sa politique d’assouplissement, même en cas de maintien de la croissance. Dans ce cas, on n’assistera pas à des hausses dans un futur proche. Des hausses de taux seraient tout simplement incompatibles avec la nouvelle orientation de la Fed. Laisser les taux à un niveau plus bas serait le moyen le plus évident d’atteindre les nouveaux objectifs d’une plus forte inflation constatée, en stimulant la croissance aux États-Unis et en évitant le sort auquel sont actuellement confrontées les banques centrales étrangères. Ces dernières sont proches de la limite inférieure des taux d’intérêt. Nous soupçonnons donc la Fed de s’orienter dans cette direction.
Notes finales

1 « Le monde dans lequel opèrent les décideurs politiques est sensiblement différent sur de nombreux points de celui d’avant la Grande Récession ».

– M. Powell, président de la Fed, La politique monétaire dans l’après-crise, 16 juillet 2019

2 « L’ère actuelle a été caractérisée par des taux d’intérêt neutres beaucoup plus bas, des pressions désinflationnistes et un ralentissement de la croissance. Nous faisons face à des risques accrus de longues périodes difficilement évitables au cours desquelles notre taux directeur est fixé à près de zéro. Pour faire face à cette nouvelle normalité, nous procédons à une révision publique de notre stratégie, de nos outils et de nos communications en matière de politique monétaire, ce qui constitue une première dans son genre pour la Réserve fédérale ». – M. Powell, président de la Fed, Les défis de la politique monétaire, 23 août 2019

3 « Les taux d’inflation moyens des autres grandes économies avancées ont diminué de près de la moitié, tandis que les taux d’inflation des grandes économies des marchés émergents sont inférieurs d’un cinquième par rapport à leurs niveaux antérieurs. En effet, à quelques exceptions près, nous sommes tous confrontés à une baisse des taux d’intérêt, de la croissance et de l’inflation ». – M. Powell, président de la Fed, La politique monétaire dans l’après-crise, 16 juillet 2019


Définitions :

La Réserve fédérale (« Fed ») est chargée de formuler une politique des États-Unis pour promouvoir la croissance économique, le plein emploi, la stabilité des prix et un modèle durable du commerce et des paiements internationaux.

L’indice des dépenses de consommation personnelle (Personal Consumption Expenditures ou PCE en anglais) est une mesure de l’évolution des cours des biens et services de consommation. La mesure prend en compte des données relatives aux biens durables et non durables ainsi qu’aux services. Cet indice tient compte de l’évolution de la consommation en fonction des prix, alors que l’indice des prix à la consommation utilise un panier fixe de biens dont la pondération ne varie pas au fil du temps. Le PCE de base ne prend pas en compte les prix des produits alimentaires et de l’énergie.

L’écart de chômage est défini comme la différence entre le taux de chômage n’accélérant pas l’inflation et le taux de chômage réel.

  • Informations Importantes

    Tous les investissements comportent des risques, dont celui d'une perte de capital. Les performances passées ne préjugent pas des résultats futurs. Un investisseur ne peut investir directement dans un indice. Les performances des indices non gérés ne tiennent compte d’aucuns frais ou droits d’entrée.

    Les titres de capital sont sujets à des fluctuations de cours et peuvent occasionner une perte de capital. Les titres obligataires exposent leurs détenteurs aux risques de taux d’intérêt, de crédit, d’inflation et de réinvestissement, ainsi qu'à une possible perte de capital. Quand les taux d’intérêt augmentent, la valeur des titres obligataires diminue. Les investissements internationaux sont sujets à des risques spéciaux, dont les fluctuations des devises, ainsi que les incertitudes sociales, économiques et politiques qui peuvent en accentuer la volatilité. Ces risques sont amplifiés dans les marchés émergents.

    Les opinions et les avis exprimés dans le présent document ne sauraient être interprétées comme une prédiction ou une prévision relative à la performance ou à des événements réels ou futurs, une garantie de résultats futurs, des recommandations ou des conseils. Les énoncés figurant dans ce document ne sauraient être considérés comme des recommandations d’achat ou de vente de titres. Les énoncés prospectifs sont sujets à des incertitudes susceptibles d’engendrer des évolutions ou des résultats nettement différents des anticipations exprimées. Ces informations ont été préparées à partir de sources jugées fiables mais leur exactitude et leur exhaustivité ne peuvent être garanties. Les informations et les opinions exprimées par Legg Mason ou par ses sociétés affiliées sont à jour à la date indiquée. Elles sont susceptibles d’être modifiées sans préavis et ne tiennent pas compte des objectifs d’investissement, de la situation financière ou des besoins particuliers de chaque investisseur.

    La diversification ne saurait garantir un gain ou protéger contre une possible perte.

    La gestion active ne saurait garantir un gain ou protéger contre un repli des marchés.

    Par définition, les prévisions comportent des limites et ne sauraient être considérées comme des indicateurs fiables de la performance réelle ou future.

    Tous les investissements comportent des risques, dont celui d'une perte de capital.

    La valeur des investissements et le revenu qu’ils génèrent peuvent aussi bien baisser qu'augmenter et les investisseurs peuvent ne pas récupérer les montants initialement investis. De plus, ils peuvent être affectés par les variations de taux d’intérêt et de taux de change, les conditions générales de marché, les évolutions politiques, sociales et économiques et d’autres facteurs variables. L’investissement comporte des risques tels que d'éventuels retards de paiements ou des pertes de revenu ou de capital. Ni Legg Mason ni aucune de ses sociétés affiliées ne garantissent un quelconque taux de rendement ou la restitution du capital investi.

    Les titres de capital sont sujets à des fluctuations de cours et peuvent occasionner une perte de capital. Les titres obligataires exposent leurs détenteurs aux risques de taux d’intérêt, de crédit, d’inflation et de réinvestissement, ainsi qu'à une possible perte de capital. Quand les taux d’intérêt augmentent, la valeur des titres obligataires diminue.

    Les investissements internationaux sont sujets à des risques spéciaux, dont les fluctuations des devises, ainsi que les incertitudes sociales, économiques et politiques qui peuvent en accentuer la volatilité. Ces risques sont amplifiés dans les marchés émergents.

    Les matières premières et les devises comportent des risques accrus, notamment du fait des conditions de marché, des conditions politiques, réglementaires, et naturelles. Ces classes d'actifs ne sont pas adaptées à tous les investisseurs.

    Les performances passées ne préjugent pas des résultats futurs.

    Veuillez noter qu’un investisseur ne peut investir directement dans un indice.

    Les performances des indices non gérés ne tiennent compte d’aucuns frais ou droits d’entrée.

    Informations importantes:

    Les opinions et les avis exprimés dans le présent document ne sauraient être interprétées comme une prédiction ou une prévision relative à la performance ou à des événements réels ou futurs, une garantie de résultats futurs, des recommandations ou des conseils. Les énoncés figurant dans ce document ne sauraient être considérés comme des recommandations d’achat ou de vente de quelconques instruments financiers. Les énoncés prospectifs sont sujets à des incertitudes susceptibles d’engendrer des évolutions ou des résultats nettement différents des anticipations exprimées. Ces informations ont été préparées à partir de sources jugées fiables mais leur exactitude et leur exhaustivité ne peuvent être garanties. Les informations et les opinions exprimées par Legg Mason ou par ses sociétés affiliées sont à jour à la date indiquée. Elles sont susceptibles d’être modifiées sans préavis et ne tiennent pas compte des objectifs d’investissement, de la situation financière ou des besoins particuliers de chaque investisseur.

    Les informations contenues dans ce document sont confidentielles et exclusives. Elles ne peuvent être exploitées que par leur destinataire. Legg Mason, ses sociétés affiliées et leurs dirigeants ou employés déclinent toute responsabilité quant aux pertes résultant de l'utilisation du présent document ou de son contenu. Ce support ne saurait être reproduit, distribué ou publié sans l’autorisation écrite préalable de Legg Mason. La distribution de ce document peut faire l'objet de restrictions dans certains territoires. Toute personne qui se retrouverait en possession de ce document doit demander conseil pour en comprendre le détail et respecter, le cas échéant, ses restrictions.

    Il se peut que ce document ait été préparé par un conseiller ou une entité affilié(e) à une entité mentionnée ci-dessous du fait d’un contrôle commun ou d'une propriété commune de Legg Mason, Inc. Sauf indication contraire, le symbole « $ » représente le dollar américain.

    Ce document ne doit être distribué que dans les pays et auprès des destinataires indiqués.

    Tous les investisseurs au Royaume-Uni, clients professionnels et contreparties éligibles dans les pays de l’UE et de l’EEE à l’exception du Royaume-Uni et les Investisseurs Qualifiés en Suisse:

    En Europe (hors Royaume-Uni et Suisse), le présent document est publié par Legg Mason Investments (Ireland) Limited, dont le siège social est sis au Floor 6, Building Three, Number One, 126 Pembroke Road, Ballsbridge, Dublin 4, DO4 EP27. Enregistrée en Irlande sous le numéro 271887. Agréée et réglementée par la Banque centrale d’Irlande. 

    Au  Royaume-Uni, publié et approuvé par Legg Mason Investments (Europe) Limited dont le siège social est situé au 201 Bishopsgate, London, EC2M 3AB. Enregistrée en Angleterre et au Pays de Galles sous le numéro 1732037. Agréée et réglementée par la Financial Conduct Authority.

    En Suisse, ce document est émis et approuvé par Legg Mason Investments (Switzerland) GmbH. Agréé et réglementé par l’Autorité Fédérale de Surveillance des Marchés Financiers FINMA. Le représentant en Suisse est FIRST INDEPENDENT FUND SERVICES S.A., Klausstrasse 33, CH-8008 Zurich. Le service de paiement en Suisse est NPB Neue Privat Bank AG, Limmatquai 1, CH-8022 Zurich. Le prospectus, les documents d’information clés pour l’investisseur, le mémorandum et les statuts du fonds ainsi que les derniers rapports annuel et semestriel peuvent être obtenus gratuitement auprès du représentant en Suisse.

    Tous les investisseurs à Hong Kong et à Singapour :

    Ce document est fourni par Legg Mason Asset Management Hong Kong Limited à Hong Kong et Legg Mason Asset Management Singapore Pte. Limited (numéro d’enregistrement (UEN) : 200007942R) à Singapour.

    Ce document n’a été examiné par aucune autorité de réglementation à Hong Kong ou à Singapour.

    Pour tous les investisseurs de la République populaire de Chine (« RPC ») :

    Ce document est fourni par Legg Mason Asset Management Hong Kong Limited aux destinataires prévus en RPC. Le contenu de ce document n'est destiné qu'à la Presse ou aux investisseurs de la RPC qui investissent dans le Produit QDII proposé par la banque commerciale de RPC en conformité avec la réglementation de la Commission de Réglementation Bancaire de Chine. Les investisseurs doivent lire le document d’offre préalablement à toute souscription. Veuillez demander conseil auprès des banques commerciales de RPC et/ou d'autres conseillers professionnels, si nécessaire. Veuillez noter que Legg Mason et ses sociétés affiliées sont les Gestionnaires de fonds « offshore » dans lesquels seuls les Produits QDII investissent. Legg Mason et ses sociétés affiliées ne sont autorisés par aucune autorité de réglementation à mener des activités commerciales ou d'investissement en Chine.

    Ce document n'a été examiné par aucune autorité de réglementation de la RPC.

    Distributeurs et investisseurs existants en Corée du Sud et distributeurs à Taïwan :

    Ce document est fourni par Legg Mason Asset Management Hong Kong Limited aux destinataires admissibles en Corée du Sud et par Legg Mason Investments (Taiwan) Limited (Numéro d'enregistrement : (98) Jin Guan Tou Gu Xin Zi Di 001 ; Adresse : Suite E, 55F, Taipei 101 Tower, 7, Xin Yi Road, Section 5, Taipei 110, Taiwan, R.O.C. ; tél : (886) 2-8722 1666) à Taïwan. Legg Mason Investments (Taiwan) Limited opère et gère ses activités de manière indépendante.

    Ce document n'a été examiné par aucune autorité réglementaire de Corée ou de Taïwan.

    Tous les investisseurs sur le continent américain :

    Ce document est fourni par Legg Mason Investor Services LLC, courtier-négociant enregistré aux États-Unis qui comprend Legg Mason Americas International. Legg Mason Investor Services, LLC, membre de la FINRA et de la SIPC, et toutes les entités mentionnées sont des filiales de Legg Mason, Inc.

    Tous les investisseurs en Australie et Nouvelle-Zélande:

    Ce document est publié par Legg Mason Asset Management Australia Limited (ABN 76 004 835 839, AFSL 204827) (« Legg Mason »). Son contenu est confidentiel et exclusif. Il est uniquement destiné à Legg Mason, et à ses clients ou prospects auxquels il a été transmis. Ce contenu ne peut pas être reproduit ni distribué à toute autre personne, sauf aux conseillers professionnels du client.

    © 2018 Legg Mason Investor Services, LLC, membre de la FINRA et de la SIPC. Legg Mason Investor Services, LLC est une filiale de Legg Mason, Inc.