Perspectivas de inversión

Actualización de los indicadores de recesión: oferta monetaria

By Jeff Schulze, CFA
6 de Septiembre de 2018
Las condiciones económicas están cambiando, pero la tabla de riesgo de recesión de ClearBridge sigue apuntando a la expansión más que a la recesión.

Conclusiones principales

  • La tabla de riesgo de recesión de ClearBridge experimentó dos cambios en agosto, pero la probabilidad de una recesión en los próximos doce meses permanece por debajo de la media, ya que once de los doce indicadores siguen en verde.
  • El crecimiento de la oferta monetaria en la economía se ha ido desacelerando, lo que ha hecho que el indicador de oferta monetaria pase del verde al amarillo, reflejando así una economía menos capaz de resistir tensiones de liquidez.
  • Los márgenes de beneficios empresariales, mientras tanto, crecen de manera constante, lo que hace que el indicador de márgenes de beneficios pase del amarillo al verde, al afianzarse el crecimiento de los ingresos, la reforma fiscal y la consolidación de los precios del petróleo.

Dos cambios de señal en nuestra tabla

La tabla de riesgo de recesión de ClearBridge experimentó los primeros cambios en sus indicadores de 2018 durante el pasado mes: el indicador de oferta monetaria cambió del verde al amarillo, mientras que el de márgenes de beneficios cambió del amarillo al verde. El crecimiento de la oferta de dinero se ha ido desacelerando durante varios meses, en un contexto de endurecimiento de las políticas de la Fed y de aumento de las emisiones de deuda a corto plazo.

A la vez, los márgenes de beneficios se han expandido debido a la mejora del crecimiento de los ingresos, unas moderadas ganancias a los costes laborales unitarios y, por supuesto, impuestos más bajos. Cabe destacar que estos cambios no alteran nuestra perspectiva de la economía estadounidenses para el próximo año, puesto que la tabla de riesgo de recesión, en conjunto, sigue apuntando a la expansión.

Fuente: Inversiones de ClearBridge

La desaceleración en el crecimiento de la oferta monetaria

La oferta monetaria sigue siendo uno de los indicadores utilizados para evaluar la tensión financiera en la tabla. Al descender la liquidez general, el sistema financiero y la economía son menos capaces de lidiar con tensiones o perturbaciones, lo que eleva el riesgo de recesión o de una crisis del mercado. Cabe destacar que muchos indicadores de estrés financiero, como la oferta monetaria, tienen a adelantarse a los máximos del mercado y a las recesiones, lo que los hace especialmente útiles para los inversores.

El análisis de ClearBridge ha descubierto que la definición más líquida de la oferta monetaria, un subconjunto que se conoce como M1, ha demostrado ser particularmente útil a la hora de predecir caídas en la economía. M1 es el dinero físico (billetes y monedas), así como las cuentas corrientes, los depósitos a la vista y las cuentas de orden de extracción negociable (NOW).  Hablando en plata, M1 es la definición de oferta monetaria más líquida, mientras que las versiones de oferta monetaria con una «M» más alta, como el M2 o el M3, incluyen activos cada vez menos líquidos. Por ejemplo, M2 incluye todo lo que comprende M1, además de los depósitos de ahorro, títulos del mercado monetario, fondos mutuos del mercado monetario y otros depósitos a plazo. Dado que estas formas de oferta monetaria con una «M» más alta incluyen, por definición, activos menos líquidos, ofrecen menos información a los inversores acerca de la disponibilidad de liquidez en el sistema financiero.

La oferta monetaria M1 tiende a reflejar las políticas monetarias, por lo que una Fed más ajustada normalmente ralentiza el crecimiento de la oferta monetaria, mientras que una política más flexible ofrece un impulso. Las medidas simultáneas de la Fed de elevar los tipos a corto plazo al tiempo que reducía el tamaño de su balance ha tenido como consecuencia que haya menos efectivo en el sistema financiero que en un pasado reciente. El aumento de los tipos a corto plazo desacelera el crecimiento de la oferta monetaria porque M1 tiende a ser sensible a los tipos de interés. Al subir los tipos, aumenta el coste de oportunidad derivado de mantener dinero en cuentas que no generan intereses, lo que hace que el efectivo se vea atraído hacia fuera de los márgenes en busca de mayores rendimientos. Esta ha sido una consideración posterior para gran parte de la actual recuperación, debido a las políticas de tipos de interés cero (ZIRP) llevadas a cabo por los bancos centrales a nivel mundial. Además, la contracción del balance de la Fed reduce la liquidez en el sistema, con lo que las empresas y los consumidores dan el paso de comprar deuda que se encontraba anteriormente en manos de la Fed y renunciar a parte de su efectivo en el proceso.

La política fiscal también ha puesto freno a M1 debido al incremento de la emisión de deuda procedente del presupuesto más reciente de la Fed y de la reforma fiscal. Cuando el Tesoro estadounidense emite más deuda (para financiar la ampliación presupuestaria y la reforma fiscal), disminuye la cantidad de efectivo que hay en circulación en el sistema financiero de manera similar a lo que provoca una reducción del balance de la Fed, ya que los inversores convierten su efectivo en valores del Tesoro.

Auge del conjunto de préstamos del Tesoro estadounidense
Fuente: Tesoro estadounidense, estimaciones del especialista. Fecha a 30 de junio de 2018.

En última instancia, la desaceleración del crecimiento de la oferta monetaria debería reducir el gasto y, a su vez, toda la actividad económica. M1 tiene normalmente una correlación con las expectativas de gasto. Cuando los consumidores y las empresas esperan un aumento de los gastos, tienden a acumular activos líquidos en previsión, lo que impulsa M1. Por el contrario, cuando se reducen las expectativas de gasto, el sector privado tiende a mover los activos líquidos hacia alternativas con mayores intereses, lo que hace que M1 baje.

Como resultado, el crecimiento de la oferta monetaria ha proporcionado una amplia ventaja temporal antes de las recesiones pasadas, ya que, como media, se ha tornado negativo aproximadamente dos años y medio antes de dichas recesiones. Aunque la oferta monetaria es uno de los indicadores principales más amplios de la tabla de riesgo de ClearBridge, también es algo menos consistente que otros indicadores, lo que tiene como resultado un peso relativamente menor para el conjunto de la señal.

Expansión de los márgenes de beneficios empresariales

Aunque muchos inversores entienden bien la ventaja de la reforma fiscal en los márgenes de beneficios, hay varias dinámicas adicionales que están teniendo un impacto positivo en los márgenes, ayudando así a empujar la señal del amarillo al verde. Evaluamos los beneficios de la Cuenta de producto e ingreso nacional (NIPA), que es una muestra más amplia de empresas que el S&P 500 Index. Los datos del NIPA incluyen empresas pequeñas y medianas cuyas condiciones tienden a reflejar mejor la economía de EE. UU. 

Cuando los precios del petróleo cayeron de los 100 USD a finales de 2014 hasta un mínimo de 26 USD en febrero de 2016, el sector de la energía en particular y la economía estadounidense en general sufrieron el impacto. Los márgenes de la empresa energética se vinieron abajo, arrastrando consigo el S&P 500 (y el NIPA) en su conjunto. Ahora que el mercado del petróleo se encuentra en una situación mucho más saludable, en una horquilla de 60 USD a 70 USD por barril, los márgenes de la energía han empezado a normalizarse de nuevo y, a su vez, nuestro indicador ha dejado de mostrar señales de alarma.

De cara al futuro, vemos posibles impulsores de ascensos adicionales de los márgenes. En primer lugar, el crecimiento se ha acelerado en 2018, lo que ha proporcionado un apalancamiento operativo adicional (los costes fijos pueden distribuirse en ventas adicionales), lo que se traduce en una mejora de los márgenes. Segundo, el coste laboral unitario, una medida de compensación laboral relativa a la producción ajustada a la inflación, se ha mantenido moderado durante la primera mitad de 2018, lo que significa que las empresas están obteniendo valor por los aumentos que han dado en forma de una mejor productividad. Ambos factores deberían combinarse para impulsar los márgenes de beneficios a subidas aún mayores en la segunda mitad de 2018 y en el próximo año. Y por supuesto, los beneficios de la reducción de tipos del impuesto de sociedades también mejorarán los márgenes, aunque estos beneficios son de una naturaleza más puntual.

Con un indicador que mejora del amarillo al verde y otro que retrocede del verde al amarillo, la tabla de riesgo de recesión de ClearBridge sigue mostrando once indicadores verdes y uno amarillo. La señal general sigue siendo fuertemente expansiva (verde), mientras que los beneficios de la reforma fiscal siguen circulando a través de la economía.

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